终极股权结构、法律制度与股权资本成本

三、变量定义与样本选择 　　（一）变量定义 　　1.被解释变量 　　学术界股权资本成本的估计模型较多。股权资本成本和公司未来融资决策密切相关，基于已实现的过去的收益度量股权资本成本存在一定局限性，而基于公司未来收益和市场价值的贴现模型在实证研究中更受青睐。Guay et 　　al.（2011）认为，剩余收益折现模型（GLS）是预期收益率的最优估计。陆正飞和叶康涛（2004）同样采用GLS模型度量我国上市公司的股权资本成本。因此，本文采用较适合中国上市公司的GLS模型度量股权资本成本。 　　剩余收益折现模型（GLS模型）认为：公司的股权资本成本是使公司未来现金流的现值等于股票内在价值的内部报酬率。下式为剩余收益折现模型。 　　其中：Re为股权资本成本；Pt为第t期的股东权益市场价值；FROEt+i为第t+i期的预测的净资产收益率；Bt为第t期每股净资产；TV为终值。 　　为了反映上市公司再融资对每股净资产Bt造成的影响，调整后的Bt=Bt+1-（EPSt+1-DPSt+1）。基于“干净盈余”假说，Bt+i=Bt+i-1+EPSt+i-DPSt+i；DPSt+i=EPSt+i×K。其中：Bt+i为t+i期的每股净资产；EPSt+i为t+i期的每股收益；DPSt+i为t+i期的每股股利。由于我国缺乏公开权威的每股收益预测数据，本文用已经实现的每股收益替代预测数据。并且，为了可靠估算每股股利，本文将采用连续六年的平均股利支付率K加以衡量。GLS模型的预测区间T≥12，本文取T=12。在第t+1至t+3三期中，以实际净资产收益率代替预测净资产收益率；第t+4期至t+12期预测净资产收益率值向行业平均值回归；t+12期之后净资产收益率维持在行业平均水平。 　　2.解释变量与控制变量 　　本文的解释变量为终极股权结构、法律制度以及终极股权结构和法律制度的交互项。具体包括：终极股权结构的代理变量——终极控制人性质（ULC）、终极控制人的现金流量权（OWN）、终极控制人控制权（CON）、终极控制人现金流量权与控制权的分离度（SR）；法律制度（LAW）；终极股权结构和法律制度的交互项（OWN*LAW、CON*LAW、SR*LAW）。为了更全面地研究公司股权资本成本的影响因素，本文参考前人的研究（Chen et al.，2009；叶康涛和陆正飞，2004），将公司特征因素公司规模（SIZE）、账面市值比（BM）、市场风险（Beta）、资产负债率（LEV），公司治理因素股权制衡度（CCP）以及行业虚拟变量（IDi）纳入影响股权资本成本的控制变量。变量的详细定义见表1。 　　（二）样本选择 　　本文选取2007—2012年在上